(1) 中性利率政策

木风

大家在收听我们的财经纵横节目的时候，经常会遇到一些财经方面的术语，影响对内容的理解。为此，我们将就常见的专业词语给大家进行介绍，希望能够对大家有所帮助。首先请记者木风谈一谈什么是中性的利率政策。

主持人：美联储在这一年多的时间里不断提高联邦短期贷款利率，而且表示要把利率提高到中性水平。究竟什么是“中性”水平？

木风：在目前这一轮的加息行动中，中性利率政策的确是一个很重要的概念。专家们在判断或者预测利率会走多高的时候主要就是依据“中性水平”这个概念。按照美联储的说法，就是美联储的利率政策既不对经济具有刺激作用，也不对经济起到遏制作用，也就是中性水平。

主持人：这样讲还是比较模糊。是不是有一个具体的数字呢？

木风：要回答你这个问题可是不太容易。专业分析师们，甚至是美联储的理事们也难以做出一个明确的回答。就我所了解的，专家们的看法有很大的差别。回答困难的原因主要是美国经济究竟具有多大的年增长潜力，也就是按照经济的基本面，经济保持百分之几的速度增长才比较合理，不会引发通货膨胀。

主持人：那这么说，我们就无法来确定中性的数值了？

木风：也不能这么说。要各方就一个准确的数字达成共识，看来是不大可能的。但经济学家们还是有办法大致确定一个范围的或者是一个大致的区间。其实所谓“中性”是一个相对的概念。这个概念的提出是因为从2004年6月美联储开始加息的时候，美国的利率水平太低，为1%。这是过去40多年来都没有过的。这样低的利率显然是很不合理的，因为我们知道贷款是要收一定利息的。通货膨胀率就有2%左右。如果利率为1%，那就等于贷款不仅不收利息，而且还要提供补贴。

主持人：为什么会有这样的情况呢？

木风：这就是2001年出现经济衰退的结果。为了刺激经济，美联储不断降低利率，从6.5%一直降低到1%，目的是给商家、企业和消费者提供宽松的贷款环境，来刺激消费和生产，恢复经济。但是，经过2002、2003年，到了2004年，美国经济复苏已经逐步稳定下来，再保持这样低的利率就不合适了。因此，美联储要逐步收回利率政策的刺激作用。如果通胀压力没有大的变化，美联储的加息目标就是让利率政策回归到中性水平。

主持人：专家们如何计算中性水平呢？

木风：我就这个问题请教了老朋友、JP摩根银行的董事总经理安东尼.张博士。张博士说：“真正的中性联邦基金利率大约是2.5%。就通胀压力来说，不算食品和能源，较为接近2%，或许还要高一点。在我看来，中性的联邦基金利率应该在4.5%左右。”

安东尼把通胀和联邦利率分开算，得出的结论是4.5%。但是反映通胀表现的数据有好几种，数值不一样，结果也不一样。安东尼说，美联储比较喜欢核心个人消费价格指数“PCE INDEX”，这个数值要高于核心消费者价格指数。所以，安东尼认为，美联储心目中的利率价位可能是4.75%。

我常常采访的另外一家经济研究机构A．G．埃德华滋公司，这是美国证券投资公司中最大的一家。它的总经济师和高级美国经济分析师不是这么看的。他们认为中性利率水平应该是把利率提高到与潜在经济增长速度一致的水平。经济学家们大体都接受，美国现在的潜在经济增长速度在3.5%左右。因此，中性利率水平应该在这个位置。目前利率提高到4.25%，已经超过了中性水平，具有限制作用了。所以，这家公司认为，经济减缓的风险正在增加。

主持人：按照安东尼或者美联储的看法，利率还要提高一到两次，是吗？

木风：是的，这就是目前市场的期望。

主持人：谢谢木风。

(2) 收益率曲线逆转

木风

主持人：听众朋友，大家在收听财经纵横节目的时候，经常会遇到一些财经方面的术语，影响对内容的理解。为此，我们将就常见的专业词语给大家进行介绍，希望能够对大家有所帮助。今天我们首先请我们财经纵横的记者木风给我们谈一谈什么是“收益率曲线逆转”。木风，你好。

木风：你好。

主持人： 最近人们常常提到债券市场上的“收益率曲线逆转”的问题，说是对股市影响很大。你能不能给听众介绍一下，什么是收益率曲线，这个曲线倒转表达一种什么样的信息能够让市场感到非常紧张？

木风：好的。要解释收益率曲线首先就要先对债券有一个大概的了解。债券是一种有价证券，它和股票不同。股票是通过自身的升值而给持有人带来利润，而债券则是发行者在合约规定的期限到期时按一定的利息、票面值等条件给债券持有者兑现的一种有价证券。

债券的形式有各种各样，按照发行者的类别大概有联邦政府、州政府或者市政府发行的政府债券，也有公司发行的企业债券，以及金融机构发行的金融债券。如果按照偿还期限划分，又可以分为短期债券、中期债券和长期债券。两年以下都属于短期，五年算是中期，十年以上算是长期。

主持人： 债券的收益率如何计算？

木风：债券的收益率分当前收益率和到期收益率。当前收益率是在债券到期之前获得的收益，计算方法是将债券的年利息额除以市价价格而得。比如说一个15年期的债券面值1000元，息率是8%。债券持有人每年将获得80元的利息。所以它的当前收益率就是8%。这跟定期存款有些差不多。

到期收益率的计算比这个稍微复杂一些，涉及债券利率、购进债券时的价格以及期限长短等因素。这里就不做介绍了。但是，一般来说，短期债券收益率比较低，长期收益率比较高。这个道理我想比较好理解。原因很简单，就是购买短期债券的风险比较小，所以收益率比较低，而购买长期债券的风险显然要高，收益率也应当高一些，否则就没有人愿意进行长期投资了。

主持人：那么正常的债券收益率曲线是不是也应当长期高于短期了？

木风：一点不错。现在的问题是，这两条曲线出现逆转。美联储在过去近两年的时间里把联邦短期贷款利率从1%提高到了4.25%。这是银行间隔夜拆借利率。但是10年期的债券收益率才4.37%左右。这之间几乎没有什么差别。特别是在12月27号，10年期的债券收益率曾下降到4.34%，低于两年期债券收益率4.36%。这就太反常了。不过这种曲线逆转的情况并没有持续很久，只有一、两天，然后长期曲线就有所回升，但直到现在两者依然保持极小的差距。

主持人：这两条曲线重合或者逆转说明什么问题呢？市场为什么要如此大惊小怪呢？

木风： 这里有两个原因。一是历史教训。在过去美国发生经济衰退之前，人们往往首先看到这个曲线逆转的现像。专家研究发现，过去5次衰退都有这个先兆。最近一次衰退发生在2001年，但在2000年，就出现了这个现像。所以专家认为，这个现像给市场起到了预警的作用。但对于投资人来说，可能和发生地震前看到鸡飞狗跳的情形差不多，动物都意识到灾难来临，所以紧张。

第二个原因是，市场估计，经济增长要减速，联储会可能会在不久就会降低利率了。无论是出于哪种考虑，有一点是共同的，就是人们对进行长期投资没有信心，因此才导致长期利率拒绝往上走。在这样的心理作用下，投资人就不愿意长期持有股票，因而导致那几天股市全线溃退。

主持人：不过，这几天股市又恢复了长势，难道是投资人心理转变了吗？

木风：刚才我们讲的是收益率曲线逆转和衰退之间存在相关性，两者往往前后出现，但并不一定存在因果关系。最近几年，随着经济全球化的扩张，专家们也注意到，全球通胀得到抑制，也对长期利率的上涨起到了控制作用。所以有些专家认为，债券收益率曲线逆转现在更可能反映的是市场对通货膨胀期望的降低，而不一定说明经济活动将缓慢下来。格林斯潘也曾经表示，债券收益率曲线不再是一个有效的预测经济走向的根据。

当然，这几天股市恢复上涨是得到了别的利好消息的推动，比如联储会公布的12月加息会议记录显示，这一轮加息行动即将结束，还有美国就业市场增长好于预测，等等。

主持人： 好，谢谢木风。